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天风宏观宋薛涛:当信贷下降时,经济的上行利率会如何? 美国国民生产总值

来源:股票资讯 作者:佚名 浏览量:146

目前处于信贷条件萎缩、经济持续扩张阶段,表现为社会融资增速下降、经济增速回升。信贷条件收缩是收紧货币条件、加强监管的滞后反应,也是后续经济热度下降的先行指标。如果货币等政策条件保持不变甚至继续收紧,那么接下来的经济衰退时期就会到来,这种演变路径也大致符合当前主流市场预期。

社会福利与经济同步复苏一般对应经济复苏和流动性紧缩时期,利率面临上行压力。社会福利与经济同步下滑,一般对应的是经济衰退和流动性放松时期,利率面临下行机会。所以对于社会福利下降、经济上行的过渡期,一般推测利率处于“磨合期”——上行空间有限,等待下行信号。但回顾过去10年的三个短暂的经济周期,我们发现实际利率走势比一般的投机更加复杂,可能有很多因素干扰,可能导致利率下降的延迟甚至逆转。

时间段1:2010年第1季度-2011年第3季度

背景:社会融资增长率在2009年第四季度达到峰值,实际国内生产总值增长率在2010年Q1达到峰值,名义国内生产总值增长率在2011年Q2达到峰值。

10年期国债:10Q1-10Q2从3.6-3.7%见顶,回落到3.2%,但从10Q3又回升到11Q1,突破后才达到4.0%左右,然后开始磨3.9-4.0%左右,直到11q3和11q4再次回落。

原因:10Q3-11Q1再次加息的主要原因是高通胀导致货币政策收紧。2010年7月,CPI超出政府目标3%,2011年7月达到6.45%的峰值,11季度迅速降至4%左右。CPI高企导致货币政策收紧,央行从2010年10月到2011年7月连续5次加息,共加息125个基点。

启示:社会福利对经济具有前瞻性,但通货膨胀在实际经济增长率达到峰值后可能会向上滞后,说明名义经济增长率持续上升。一旦通胀压力超过央行的政策目标水平,就可能引发政策收紧,延迟利率下行时间。通胀回落后,利率将迎来下行机会,大致与名义GDP同步。

period 2:2013 Q1-2013 Q4

背景:社会金融增速在2012年第四季度见顶,实际GDP增速在2012年第四季度见顶,名义GDP增速在2013年Q1见顶。

10年期国债:13年年初开始见顶,在3.6%左右。3月份CPI降到3%以下,然后利率降到3.4%左右。但在不到两个月的时间里,利率连续大幅反弹至13年末,最高升至4.7%左右。

原因:13Q3-13Q4利率大幅上升的主要原因是内外政策的变化导致流动性急剧收紧,包括QE退出美联储引起的恐慌、影子银行的监管和压力、跨季度纳税等传统因素。年中市场遭遇“资金短缺”;13Q3通胀水平再次上升,SHIBOR虽然从年中开始下降,但仍明显高于12年水平;Q4市场再次遭遇资金短缺。

启示:社会融合和经济下滑会带来利率下降的预期和初始驱动力,比如缩小期限利差,但主要的下行驱动力还是来自政策的变化,即货币政策“愿意”放松流动性,以对冲经济下滑的压力。此外,还要关注海外的重大货币政策调整,尤其是美联储。

时间段3: 2017Q2-2018Q1

背景:社会金融增速在2017年7月见顶,实际GDP增速在2017年Q2见顶,名义GDP增速在2017年第三季度见顶。

10年期国债:在社会金融和GDP增速见顶后,17Q3的利率一度达到3.6%左右的峰值,但17Q4再次大幅升至4%,直至18年年初。

原因:17年堪称监理大年,“监理大赛”在年底达到巅峰。比如11月发布了新资产管理规定征求意见稿,12月发布了商业银行流动性风险管理办法征求意见稿,对市场预期产生了较大影响。因此,尽管当时流动性开始略有松动,但利率仍显示出大幅调整。但随着利率水平相对基本面和流动性环境的超调,在市场预期再次企稳,基本面和政策方向进一步明确后,利率开始从高位回落。尽管18年第一季度Q2经济增长和通胀略有反弹,但中美贸易摩擦和政策放松压低了利率。

启示:市场往往高估短期影响,低估中长期影响,所以监管政策往往会影响短期市场情绪,造成超调。但长期以来,增长、通胀、流动性等基本面因素仍然决定着利率的走向。

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